伊利作为中国乳业第一的地位愈加稳固

伊利作为中国乳业的头号老大，在前三季度（14.53,-0.070,-0.48%）实现营业总收入458.8亿，按年增长9.1%,归属母公司净利润为36.4亿元，按年增长2.2%,折合每股收益0.59元。业绩表现主要是受三季度利润下滑拖累，这主要是因为终端需求较弱令行销费用、市场推广费用同比大幅增加，前三季度销售费用率上升3个百分点至21.1%,完全抵销了原奶成本下降对於毛利率2.3个百分点的带动。

尽管业绩表现低於预期，但前三季度公司於国内乳制品的龙头地位继续巩固。据尼尔森资料，1-9月伊利乳制品销售额份额同比实现了1.1个百分点的提升，达致20.4%,持续稳居行业。6月份公司公告将收购贵州三联乳业，此为伊利兼幷重组的起步动作，未来外延式增长值得期待，有望加快提升公司的市场份额，并引领其进入新的成长阶段。

盈利能力或将改善。第三季度销售费用率大幅飙升6.9个百分点至23.2%是公司业绩下滑的主要原因，但我们预期该等上升趋势难持续。自2002年以来，公司销售费用率平均为21.5%,高企期间主要集中於2008年全球金融危机时期，与当前的经济放缓不可类比，因为本轮主动的结构转型将更注重消费的增长。另外，原奶价格中短期仍将处於低位，公司毛率将维持在较高水准。

将缔造全球健康食品龙头

伊利作为中国乳业的地位愈加稳固，且公司兼具资金、品牌、成本、管道等优势，未来将进一步拉开与竞争对手的差距，并有望通过并购整合及全球布局成长为全球健康食品龙头。第三季度中国证券金融公司已成为公司第四大股东，持股3.03%,公司亦不断回购股份，凸显发展信心。我们暂予其对应2015年每股收益 26.25X 估值，目标价为20元，维持“买入”评级。